达利欧重磅警告：美国已陷入“大债务周期”最危险阶段，当前政策正重演1999年泡沫前夜

桥水基金创始人瑞·达利欧近日发出警示，指出美联储结束量化紧缩（QT）的决定，可能正在为市场泡沫“火上浇油”，进一步放大潜在风险。

当地时间周三，达利欧在领英撰文指出，当前美联储推出宽松政策的环境与以往截然不同——资产估值已处于高位，经济表现相对强劲。在此背景下结束QT，并非传统意义上的“stimulus into a depression”（刺激陷入衰退的经济），而是“stimulus into a bubble”（向泡沫注入刺激）。

美联储主席鲍威尔此前表示，随着银行体系和经济规模不断扩大，美联储“将在适当时机重新增加储备”。达利欧认为，这实际上意味着量化宽松（QE）正在以“技术性操作”之名悄然回归。

在他看来，美国“大债务周期”已进入最危险阶段。当美债供应量超过需求，美联储通过“印钞”购买债券，同时财政部缩短发债期限以弥补长期债券需求缺口，这些都是债务周期后期的典型动态。

达利欧预计，在流动性充裕的环境下，长久期资产（如科技股、AI概念股）和通胀对冲资产（如黄金）将受益。然而，这种“流动性泡沫”终将面临风险累积与政策收紧的双重挑战。

QE传导机制：相对价格引导资金流向

达利欧进一步阐释了量化宽松影响市场的机制。他强调，所有资金流动与市场波动均由资产的相对吸引力驱动，而非绝对价值。投资者基于各类资产的预期总回报——即资产收益率加上价格变动——进行配置决策。

以当前市场为例：黄金收益率为零，10年期美债收益率约为4%。若投资者预期黄金年涨幅低于4%，则会倾向于持有美债；反之则更青睐黄金。而在通胀预期升温的背景下，央行扩大货币与信贷供给往往会提升黄金相对于债券的吸引力。

量化宽松通常会创造充裕流动性并压低实际利率。若这些流动性主要流向金融资产，将推高资产价格、降低实际收益率、放大估值倍数、压缩风险溢价，并带动黄金等资产上涨，形成“金融资产通胀”。这一过程也会进一步加剧财富持有者与非持有者之间的贫富分化。

史无前例：“在泡沫中实施刺激”

达利欧特别指出，当前美联储实施QE的环境与历史经验截然不同，显著加大了政策风险。以往，量化宽松通常在经济衰退或极度疲软时推出，具有以下特征：资产估值处于低位且相对合理、经济收缩、通胀低迷、债务与流动性问题严峻、信贷利差较宽。

然而，当前情况几乎完全相反。资产估值高企且持续攀升：标普500盈利收益率为4.4%，而10年期美债名义收益率为4%，实际收益率约为1.8%，股权风险溢价仅约0.3%。经济表现相对强劲，过去一年实际增长率平均为2%，失业率低至4.3%。

与此同时，通胀水平略高于政策目标，徘徊在3%左右。去全球化趋势与关税成本上升也对价格构成持续压力。信贷环境宽松、流动性充裕，信贷利差接近历史低位。在这样的背景下继续实施QE，无异于“向泡沫中注入刺激”。

政府债务货币化：重演1999年流动性狂欢？

达利欧指出，当前财政政策高度扩张——巨额存量债务与财政赤字需要通过大规模发行国债来融资。在此情况下，美联储的量化宽松实质上是在对政府债务进行货币化，而不仅是为私营部门提供流动性。

他警告，如果美联储的资产负债表再度显著扩张，同时利率下调，而财政赤字仍居高不下，则应视其为美联储与财政部之间典型的货币—财政协同操作，旨在实现政府债务的货币化。这使得当前政策组合“看起来更加危险，更具通胀潜力”。

短期来看，市场可能迎来类似1999年互联网泡沫破裂前或2010–2011年QE时期的“流动性狂欢”。达利欧认为，当前美国政策组合——财政赤字扩张、货币宽松重启、监管趋于放松、AI技术繁荣——正在共同塑造一场“以增长为赌注的超级宽松”局面。

这类政策通常能在短期内催生资产价格繁荣，但也往往伴随三大后果：泡沫加速膨胀、通胀更难控制、风险不断累积。一旦政策被迫转向，所带来的调整代价也将更为沉重。

他预计，新一轮QE将进一步压低实际利率，通过压缩风险溢价释放流动性，推高市盈率水平，尤其有利于科技、AI、成长股等长久期资产，以及黄金等抗通胀资产。而一旦通胀风险再度抬头，矿业、基础设施等有形资产类公司表现可能超越纯粹的科技成长股。