摘要：
* 2025年四大科技公司在人工智能数据中心上的资本支出超过4000亿美元，2026年可能升至约6500亿美元，规模接近一个中型经济体，对财务结构影响巨大。
* 巨额投入推高折旧和债务，自由现金流受到挤压；若经营现金流增长不及预期，企业可能放缓回购、暂停提高分红，甚至通过借款维持现金回馈。
* 亚马逊、微软和Alphabet可依靠云业务收入支撑支出，而缺乏云收入对冲的Meta风险更高；苹果则保持低资本支出和高自由现金流，维持轻资产策略。
随着第四季度大型科技公司财报公布，关于销售增长和利润的常规讨论退居次位，取而代之的是对人工智能数据中心资本支出激增的关注。
根据国际货币基金组织的数据，2025年，亚马逊、微软、Alphabet和Meta Platforms四家公司合计支出超过4000亿美元，规模大致相当于巴基斯坦的国内生产总值。
过去两周披露的财报显示，这一数字将在2026年继续大幅上升。亚马逊给出的2026年资本支出指引为2000亿美元，Alphabet和Meta分别约为1800亿美元和1250亿美元。与其他公司不同，微软的财年在6月结束，但在2026财年前六个月已支出720亿美元。
如果保持这一速度，2026年这四家公司的资本支出将达到约6500亿美元，规模相当于全球第26大经济体阿根廷的经济总量。
这种规模的支出，将改变这些公司的主要财务报表结构。在利润表中，收入和盈利体现为资本支出通过折旧成本进行核算。资本支出不会一次性计入费用，而是分多年摊销。
在人工智能数据中心中，服务器和网络设备通常按五至六年折旧，其余部分在更长时间内摊销。Alphabet表示，仅服务器就将占总支出的60%。
这意味着，如果Alphabet在人工智能数据中心投入1800亿美元，其中约1080亿美元用于服务器。按照六年折旧计算，从明年开始每年新增费用约180亿美元，这还未计算所有非服务器资本支出。
Alphabet在2025年的折旧费用为210亿美元，因此到2026年底很可能翻倍，从而对Alphabet的毛利率形成压力。
在资产负债表中，即资产和负债所在的报表，2025年这四家公司新增债务和租赁负债近1170亿美元。就在本周，Alphabet又从债券市场筹集至少275亿美元。尽管整体规模仍不算高，但公司第四季度的利息支出较上年同期增加超过一半。
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各方估算差异较大，但2026年这四家公司新增债务和租赁规模可能接近2000亿美元。另一家云服务提供商甲骨文表示，今年可能借款最多500亿美元。
现金流量表是变化最为剧烈的地方。这些公司在2025年的经营现金流总额超过5000亿美元，是名副其实的现金流巨头。但由于资本支出增加，最终仅保留1630亿美元，即自由现金流。
自由现金流是股息和股票回购的来源，在完成这些支出后，这四家公司仅剩280亿美元。
这一缓冲水平尚可，但很快将消失。由于资本支出激增，这些公司必须将经营现金流提高约30%，才能维持2025年的自由现金流水平。FactSet调查的分析师平均预期增长19%。这意味着公司可能被迫放缓甚至暂停股票回购，提高股息的空间也可能消失。
否则，只能通过借款来维持相同水平的现金回馈。
2026年，这些公司中可能有一到多家公司出现自由现金流为负的情况，其中亚马逊和Meta最有可能。
Meta没有云业务收入来抵消新增成本。公司两年内在人工智能数据中心上的支出约为2000亿美元，这些设施仅用于Meta自身的研究、广告定向等后端业务，以及与OpenAI的ChatGPT竞争的Meta AI聊天机器人等前端功能。
在资本支出方面，承担的风险最大，如果未能奏效，公司将不得不再次调整方向，就像当初围绕元宇宙战略所做的那样。
当然，对亚马逊、微软以及谷歌母公司Alphabet而言，支出只是问题的一面。他们的云业务也在产生可观收入，大部分人工智能服务器出租给客户。FactSet跟踪的分析师预计，2026年相关收入总额约为3700亿美元。每家公司都有大量多年期合同积压。
谷歌云的营业利润率甚至在扩大。如果云业务收入继续快速增长，所有资本支出都将得到合理解释。
在资本支出讨论中明显缺席的是苹果。在大型科技公司中，苹果是唯一没有大举增加支出的公司。苹果采取混合模式，既维护自有服务器，也主要向第三方租用服务器，主要来自谷歌。
苹果保持观望，2025年资本支出仅120亿美元，因此拥有1230亿美元的自由现金流，并将其中大部分返还给股东。
在其他公司重塑财务结构之际，苹果依然保持轻资产模式，而且仍有时间完善人工智能战略。（市场观察）
