劳动节已过，夏天的气息散去。但金融市场却显得不太轻松：黄金创下历史新高，而美国、英国和法国的债券收益率在政治不确定性中持续上升。
在假期前，对冲基金DE Shaw发布了一份研究，探讨投资者的资产配置中黄金该占多少比例。报告提出了一个概念——NPSOV（非生产性价值储藏），指的是那些本身不会产生收益的资产，比如黄金、比特币、钻石、顶级红酒或名画。
报告指出：“作为NPSOV，黄金很难建模。它不产生现金流，也没有普遍的工业用途，驱动价格的因素复杂多变，长期上涨的空间也并不明确。更重要的是，像所有NPSOV一样，黄金有一个根本性风险：如果社会普遍不再赋予它价值，它随时可能一文不值。”
那么，黄金的价值应该如何衡量？DE Shaw提出一个思路：黄金的价格可以参考全球财富的增长。换句话说，如果全球财富长期上涨，黄金价格也应该随之增加。
从1975年开始的可靠数据来看，黄金在已开发国家流动财富中的占比通常在1.8%到7.3%之间。不过，也有例外，比如现在，黄金的占比已经超出了这个区间。
于是问题就变成了：未来财富增长会有多快？GDP增长是一个参考，但过去50年，财富的增速比GDP快了2.4个百分点。如果这种趋势延续，假设全球经济每年增长3%，全球财富的年增速可能会在5%左右。
黄金的供应增长同样不可忽视。DE Shaw表示：“在研究期间，黄金供应平均每年增加1.6%。其中部分已经反映在价格里。但在地缘政治紧张时，如果央行持续增持黄金储备，就会抵消部分供应增加的影响。”
基于这些因素，DE Shaw给出的假设是：黄金的年化回报率大约比经通胀调整后的无风险利率高0.5%，波动率在15%左右，与历史平均水平一致。
听上去并不算高。但黄金的意义不仅在于回报，还在于它和股票、债券的相关性。短期内，黄金有时和股票，特别是通胀挂钩债券的相关性较高。但从长期来看，黄金和股票、债券、通胀之间的联系都比较弱。
报告强调：“这种低相关性很重要。黄金几乎不受股票风险影响，因此能为以股票和债券为主的投资组合提供额外的价值。即使黄金的风险调整回报不如传统资产，它依然值得配置。”
另一个关键点是：黄金的作用还取决于股票和债券之间的关系。如果股票和债券呈正相关，黄金的作用会更大。“换句话说，在股债正相关时，黄金对组合的分散作用更明显，即便我们对黄金回报的预测不变。”
最后，假设投资者配置黄金的目的主要是对冲市场崩盘风险。如果股债负相关，DE Shaw认为黄金的最优配置比例是6.5%；如果股债正相关，比例则是9%。但目前来看，股债在过去12个月里的相关性几乎为零。（市场观察）
